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180亿估值的FTX,该怎么评估平台币FTT的价值?

欧易交易所2022-06-12欧易交易所人已围观

FTX以180亿美元的估值,完成了9亿美元的B轮融资后,FTX平台币FTT的投资人们想必对此想当兴奋。也有社群人士指出「FTT 当前市值仅 31 亿美金,距离 180 亿美元还有约 6 倍的上涨空间」,然而,这样的说法是否合理呢?

用股权估值推敲FTT 代币估值

首先要强调的是,股权与平台币两者虽然都是由 FTX 发行,但其价值与交易所的运营有很大的关係,两者本质上仍然是完全不同的东西,且两种资产的市场结构也不同,直接对标可能过于牵强。不过,如果真的要寻求一种对标估值的方式,从 FTX 的营运产值分配上著手,或许会是一个可以参考的方向。

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FTT代币具有回购与烧毁机制,换句话说,FTX 会使用部分收益去回购市场上的FTT 并将其烧毁(这是FTT 主要的价值捕获方式,也是将代币与平台发展绑定的常见机制),而用于回购以外的收益则归公司(或股权持有人)所有。因此:

「如果我们能知道『FTT 代币回购』与『归属于股权』的收益分配,就能推估FTT 在180 亿美元的股权估值之下有多少价值。」

然而,总营收的数据属于公司内部的核心资料,再加上FTX 尚未上市,因此这些资料没有办法在公开的平台上找到。虽然我们能计算出FTX 在回购FTT 这件事上花了多少钱,但是资金的组成复杂,无法回推总营收与其他数据。FTX 会回购并销毁下方等值的FTT:

    FTX 合约手续费收入的33% 风险保证金净增量的10% FTX 平台其他手续费收入的5%

因此,我们只能勉强取 33% 这个比例(实际比例可能更低),作为 FTX 公司价值在 FTT 与股权之间的比重。按照 33% 与 67% 这个比例来看,股权估值 180 亿美元,FTT 的对标估值相当于 88.6 亿美元(相当于 1 颗 FTT 26.25 美元)。而撰写本文时, FTT 代币的全流通估值则是 99 亿美元,相差 12.5%。

咦?那FTT 不是高估了吗?

要注意,我们对标的是 FTX 公司 B 轮融资的股权估值,不是公开交易后的市值,由于是早期融资,因此还有升值空间,如果把他想像成用比别人高 12.5% 的价格参与 FTX 公司 B 轮融资,你就会觉得一点都不贵。此外,FTT 还会继续烧毁,总供应量会进一步减少,这对 FTT 价格而言仍有助推的作用。

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180 亿股权估值还有升值空间吗

目前能够用来对标FTX 股权估值的,大多数人联想到的都是今年公开上市的美国交易所Coinbase。单从平台表现来看,Coinbase 过去24 小时交易量约13.5 亿美元,而FTX 则是69.7 亿美元,相差约5 倍,但这代表FTX 赚的比Coinbase 多五倍吗?很可惜,并没有。

根据The Block 此前统计的Coinbase 2020 年「获利与交易量比例」大约落在0.6% 左右。


而我们透过 FTX 用于回购 FTT 的总资金(4,400 万)与 2020 全年度总交易量(3,500 亿)回推计算得出,FTX 2020 年的「获利与交易量比例」大约是 0.034%,相差约 10~20 倍,这代表即使交易量相同,Coinbase营收硬生生就是比FTX高十倍。你可能认为是算错了,但事实上,FTX 创办人此前也曾公开表示,2021 Q1 FTX 收入是 Coinbase 的 5%~15%。

两者的主要差别可能来自手续费费率(Coinbase 的手续费是 FTX 的 4 倍左右)及 Coinbase 其他高额的交易滑价收入。

Coinbase 当前市值470 亿美金,FTX 180 亿了,但获利能力却差那么多,这样岂不是没有空间了吗?

事实上,2020 年到 2021 年初,FTX 的交易量大约是 Coinbase 的两倍,但到现在,双方的交易量差距已经扩大到 5 倍了。此外, The Block 的研究也发现,Coinbase 的「获利与交易量比例」有下降的趋势,这意味著双方的营收差距正在拉近。

FTX 如果能追上Coinbase 的营收能力,那么股权(连带着平台币)或许就有机会再上看两倍以上的升值空间。

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